Şirketin Genel Faaliyeti CVK Madencilik, 2006’dan bu yana krom ağırlıklı olmak üzere gümüş, altın, kurşun, çinko, bakır ve manyezit alanında faaliyet gösteren 40 yılı aşkın sektör deneyimi ile güçlü bir üretim ve arama altyapısına sahip madencilik şirketidir. Altın cevheri üretimine yönelik yatırımlarına devam etmekle birlikte şirket, yıllık 280 bin ton krom satışı kapasitesine sahiptir.
Sarıalan Projesi Balıkesir ili Altıeylül ilçesinde 1.562 hektarlık ruhsat sahasında yer alan Sarıalan Altın Projesi kapsamında yaklaşık 80 milyon ABD doları tutarındaki yatırım tamamlandı. Mayıs 2024 tarihli UMREK rezerv çalışmasına göre sahada 538.625 ons görünür ve 25.156 ons muhtemel olmak üzere toplam yaklaşık 564 bin ons altın rezervi bulunmaktadır.
Sarıalan Altın Madeni Projesi’ne ilişkin verilen “ÇED Olumlu” kararının iptali talebiyle açılan davalarda, yerel mahkemenin iptal kararı Danıştay tarafından 21 Ocak 2026 tarihinde bozuldu ve davalar şirket lehine sonuçlandı. Bu kapsamda Sarıalan Altın Projesi’nde 18 Şubat 2026 itibarıyla deneme üretimine başlanmakla birlikte satışların yıl içerisinde kademeli olarak artarak düzenli nakit akışı üretmeye başlaması bekleniyor. Mevcut üretim projeksiyonlarının ise sahadaki operasyonel ilerleme doğrultusunda önümüzdeki dönemde yukarı yönlü revize edilmesi olası gözüküyor.
Sarıalan Altın Projesi ruhsat sahasının genişletilmesi kapsamında şirket, Balıkesir İvrindi’de Sarıalan sahasına komşu Demir Export sahasını satın almak üzere Ekim 2025’te anlaşmaya varmıştı. UMREK raporuna göre sahada yaklaşık 75,4 bin ons ölçülmüş ve 35,4 bin ons belirlenmiş altın eşleniği rezervi bulunmaktadır. Söz konusu saha Sarıalan’daki üretimi destekleyecek olup cevher mevcut tesise taşınarak işlenecektir. Bu satın almanın Sarıalan projesinin maden ömrünü yaklaşık 10 yıldan 13 yıla uzatması beklenmekle birlikte, üretimin izin süreçleri nedeniyle 2-3 yıl sonra başlaması öngörülmektedir.
Trafigura ile yapılan offtake anlaşması kapsamında Sarıalan sahasındaki üretimin satış hakkı belirli bir süre için Trafigura’ya devredilmiş olup şirket anlaşma çerçevesinde ön finansman sağlamaktadır. Sağlanan finansman ürün teslimatıyla mahsuplaşmakta olup söz konusu iş birliğinin şirketin küresel tedarik zincirlerine entegrasyonu açısından önemlidir. Projenin büyük ölçüde özkaynak ile finanse edilmesi nedeniyle projeden elde edilecek nakit akışının şirketin borç taşıma kapasitesini destekleyerek yeni projelerin finansmanına katkı sağlayacağını düşünüyoruz.
YeniPazar Projesi Şirketin orta vadeli büyüme planlarının merkezinde Yenipazar projesi yer almaktadır. UMREK Raporu’na göre proje kapsamında yer alan sahada; 1.211.084 ons Altın, 40.017.230 ons Gümüş, 123.156 ton Bakır, 401.833 ton Kurşun ve 585.694 ton Çinko kaynağı bulunmaktadır. Kaynak Tahmin Raporunda belirtilen maden cevherlerinin toplam Altın eşleniği yaklaşık 3.465.066 ons’tur. Şirket tarafından yapılan açıklamalara göre Yenipazar projesi ölçek olarak Sarıalan’ın yaklaşık üç katı büyüklüğünde olup proje için Ocak 2026’da 192 mn USD tutarında bir kredi anlaşması imzalanmıştır. Finansman yapısında yatırımın yaklaşık %80’inin kredi ile, kalan %20’lik kısmının ise şirket tarafından özkaynak katkısı ile finanse edilmesi planlanmaktadır. Proje finansman kredisinin 3 yılı anapara geri ödemesiz, toplam 9 yıl vadeli ve aşamalı olarak kullanılması nedeniyle, borçluluk üzerindeki etkisinin belirgin olmasını beklemiyoruz.
Proje için yaklaşık üç yıllık bir yatırım süresi öngörülmekle birlikte, şirket Sarıalan projesinde edinilen operasyonel deneyim sayesinde bu sürenin mümkün olduğunca kısaltılmasını hedeflemektedir. Halihazırda proje sahasında fizibilite çalışmaları, teknik analizler, yatırım bütçeleri ve ekipman alımları gibi hazırlık süreçleri şirket ekipleri tarafından yürütülmektedir.
Finansal Görünüm Şirket 2025 yılını yıllık %20 düşüşle 3,28 milyar TL ciro, yıllık %37 düşüşle 849 milyon TL FAVÖK (FAVÖK Marjı: %25,9) ve yıllık %89 azalışla 141 milyon TL net kâr ile tamamladı.
Ciro ve operasyonel kârlılık tarafında görülen gerilemede krom fiyatlarında yıl genelinde yaşanan düşüş, TL bazlı maliyet artışlarının kur artışının üzerinde gerçekleşmesi, krom fabrikasında meydana gelen yangından dolayı yaşanan üretim kesintileri ve Sarıalan Altın Projesi’ne ilişkin devam eden ÇED davası süreci nedeniyle şirketin 2025 yılında planladığı altın satışının gerçekleşmemesi etkili oldu. Bununla birlikte yüksek net finansman giderleri ve yatırım faaliyetlerinden gelirler kalemindeki belirgin azalış da kârlılığı baskıladı.
Finansal tarafta şirketin net borcu 2025 yılında yıllık bazda %51 azalışla 1 milyar TL’ye gerilerken Net Borç / FAVÖK rasyosu 1,2x olarak gerçekleşti (2024: 2,05 mlr TL, 1,5x). Diğer yandan finansal giderler, kur farkı ve projeye bağlı döviz borçları nedeniyle bilanço kısa vadede baskı altıda kalsa da, Sarıalan projesinden elde edilecek döviz gelirleri ile bu etkinin yönetilebilir olacağını düşünüyoruz.
Genel Değerlendirme Sarıalan’ın devreye girmesi ve Yenipazar yatırımının ilerlemesiyle birlikte nakit üretiminin artacağı, borçluluğun zaman içinde gerileyeceği ve şirketin büyüme stratejisinin yeni projelerle desteklenmeye devam edeceğini öngörüyoruz. Bununla birlikte şirket finansallarında kısa vadede baskı yaratan unsurlar bulunsa da, uzun vadede madencilik sektöründeki projelerin değer yaratma potansiyeli ve döviz bazlı gelir üretme kapasitesiyle önemli fırsatlar sunduğunu düşünüyoruz. Şirket 2026 yılı için henüz projeksiyonlarını açıklamadı. Mevcut operasyonlar ve Sarıalan Altın Proje’sinin 2026 yılında ciroya ek 2,5-4,0 milyar TL arası katkı sağlayabileceğini öngörüyoruz. Bu kapsamda, baz senaryomuza göre şirket 2026 yılında 20,9x FD/FAVÖK çarpanı ile işlem görmektedir.
PhillipCapital Menkul Değerler A.Ş.
https://www.phillipcapital.com.tr/
***
disclaimer
Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.