IC Enterra Yenilenebilir Enerji (ENTRA) tarafından dün gerçekleştirilen analist toplantısına katıldık. Toplantıya ilişkin öne çıkan notlarımızı paylaşıyoruz.
Şirket Profili IC Holding iştiraki olan IC Enterra, 2019 yılında kurulmuş ve 2024 yılında halka arz edilmiştir.
Şirketin %20'si halka açık olup, geri kalan %80'lik pay IC İçtaş Enerji Yatırım Holding'e aittir.
IC Enterra tamamen yenilenebilir enerji üretimine odaklıdır ve portföyünde 9 hidroelektrik santral (HES) ve 1 güneş enerjisi santrali (GES) bulunmaktadır.
Şirket'in 2025 itibarıyla toplam kurulu gücü 488 MW olup; bunun %80'i HES, %20'si GES kaynaklıdır.
Operasyonlar Türkiye'de güçlü bir portföye sahip olan IC Enterra, İtalya'daki projeleriyle uluslararası pazarda da varlığını güçlendirmeyi hedeflemektedir.
İştirakler üzerinden yürütülen faaliyetler sayesinde şirket portföyü çeşitlendirilmiştir. Türkiye'de İçtaş Yenilenebilir (%100), Trabzon Enerji (%99,89) ve İçtaş Güneş Enerji (%100) ile hidroelektrik ve güneş enerjisi yatırımları sürdürülmekte; yurt dışında ise Troia Wind S.R.L (%51) ve Bovino Wind S.R.L (%51) ile İtalya'daki rüzgar projelerine ortak olunmuştur. Ayrıca, Eterna Green S.R.L (%100) aracılığıyla Milano merkezli yeni yenilenebilir enerji yatırımları geliştirilmektedir.
Şirket 2025 yılının ilk yarısında toplam 813 GWh elektrik üretimi gerçekleştirmiştir.
Bu üretim, geçen yılın aynı dönemine göre %12,6 artışa işaret etmektedir.
Hidroelektrik tarafında, sonbaharda su hacimlerinin artmasıyla özellikle Ekim - Kasım aylarında üretimin yükselmesi beklenmektedir. Her ne kadar hidro santrallerin gelirleri geçen yılın aynı dönemine göre %30 azalmış olsa da, Şirket yıl sonu hedeflerini korumuştur.
Artışın ana nedeni tam kapasite devreye giren Erzin-2 GES'in katkısı olmuştur.
Türkiye genelinde su seviyeleri %31 oranında azalırken, IC Enterra'nın HES portföyünde bu azalış yalnızca %2 seviyesinde gerçekleşmiştir.
Kapasite kullanım oranı %62,9 olup, bu oran uzun dönem ortalaması olan %69-71'in altında kalmıştır.
Finansal Görünüm Piyasalarda elektrik fiyatlarında gerileme gözlenmesine rağmen, devreye alınan GES projeleri üretim tarafında denge unsuru olmakta ve karlılığı desteklemektedir. Döviz bazlı gelir yapısı ise finansal sonuçlara önemli katkı sağlamaya devam etmektedir.
2025 ikinci çeyrek finansallarına göre satış gelirleri %15 artışla 1.632mn TL'ye yükselmiştir.
Satışların maliyetinin %4 gerilemesi sonrasında brüt karı %37 artarak 905mn TL seviyesine yükselmiş, brüt kâr marjı 8,8 puanlık artışla %55,4 olarak gerçekleşmiştir.
FAVÖK %27 artışla 1.299mn TL'ye ulaşmış, FAVÖK marjı %79,6 seviyesinde gerçekleşmiştir. (2Ç2024: %71,9).
Bu dönemde 174mn TL net yatırım geliri kaydedilmiş, ayrıca 138mn TL vergi geliri yazılmıştır.
Şirket'in net dönem karı yıllık %65 düşüşle yılın ikinci çeyreğinde 737mn TL olarak gerçekleşmiştir.
Buna karşın, ilk yarı toplamında tek seferlik yeniden değerleme kaybı ve yüksek finansman giderleri nedeniyle Şirket 561mn TL net zarar kaydetmiştir.
2025 ilk yarısında hasılat 2,4 milyar TL, brüt kar 1,04 milyar TL, FAVÖK 1,93 milyar TL (%80 marj) seviyesinde gerçekleşmiştir.
Net borç 10,4 milyar TL olup, Net Borç/FAVÖK oranı 3,9x seviyesindedir.
Yatırımlar IC Enterra yatırımlarına agresif şekilde devam etmektedir. Şirket, 2025 yılının ilk yarısında yaklaşık 5,2 milyar TL tutarında yatırım gerçekleştirmiştir. Bu yatırımların önemli bir bölümü Türkiye'deki güneş ve hidroelektrik projelerine ile İtalya'daki rüzgar yatırımlarına yönelmiştir.
İtalya yatırımları, yüksek seyreden elektrik fiyatları nedeniyle cazip bir pazar konumunda bulunurken, Avrupa'ya açılan kapı niteliği taşımaktadır. Ancak bürokratik süreçlerin zaman zaman yavaş ilerlediği ifade edilmektedir.
Türkiye'de Erzin-2 GES, 2025 Nisan ayında tam kapasiteyle devreye alınmış ve üretim tarafında önemli bir katkı sağlamaya başlamıştır. Yeni yatırımlarla birlikte Şirket'in toplam kurulu gücü 488 MW seviyesine ulaşmıştır.
61 MW kapasiteli Bağıştaş Hibrit GES ile 485 MW depolamalı RES+GES projeleri öne çıkmaktadır.
Bu yatırım, özellikle suyun yetersiz olduğu dönemlerde güneş enerjisi katkısı sağlayarak üretim sürekliliğini destekleyecektir. Bağıştaş-1 HES'in mevcut elektrik üretim lisansı kapsamında hibrit güneş enerjisi entegrasyonu planlanmış olup, bağlantı izni ve ÇED olumlu kararı alınmıştır. Proje için finansman çalışmaları devam etmektedir.
Yıllık 1,5 milyar kWh üretim hedeflenen bu projeler, IC Enterra'nın %100 sahipliğinde kurulacak özel amaçlı şirketlere devredilecektir.
Yurtdışında ise İtalya'da Troia (64,8 MW) ve Bovino (43,2 MW) RES projelerinin 2026 sonunda inşaata hazır hale gelmesi beklenmektedir.
Serracapriola (57,6 MW) RES projesinde ise yatırımın 2027 sonrasında başlaması öngörülmektedir.
Finansman tarafında Türkiye yatırımları için yaklaşık 600mn USD, Avrupa yatırımları için ise 150mn USD bütçe öngörülmektedir.
Yeşil tahvil gibi sürdürülebilir kaynaklarla finansmana erişim değerlendirilmektedir.
Avrupa'da yeşil enerji projelerine yönelik yatırım ilgisinin yüksek olduğu ve bu alanda finansmana erişimin görece daha kolay olacağı değerlendirilmektedir.
Şirket yatırım odaklı büyüme stratejisini sürdürürken borçluluk oranında artış gözlenmektedir. Borçluluğun 2027-2028 döneminde zirveye ulaşması, sonrasında nakit üretiminde artış ile borçlulukta azalmanın başlaması öngörülmektedir.
Son olarak Şirket, 23 Eylül 2025 tarihinde yaptığı duyuruda; 1.845mn TL olan çıkarılmış sermayesini, %19 oranında bedelli ve %100 oranında bedelsiz olarak artırarak 4.041mn TL'ye çıkarma kararı almıştır. Planlanan sermaye artırımı ile sağlanacak kaynağın, borç azaltımı ve işletme sermayesi ihtiyacının karşılanmasında kullanılması hedeflenmektedir.
Sektör Görünümü
2024-2029 arasında elektrik talebinde yıllık bileşik büyüme oranının %3,8 seviyesinde gerçekleşmesi beklenmektedir.
Türkiye'de kurulu güçte yenilenebilir üretimin payı artmaya devam ederken, depolamalı projeler sektörün öncelikli gündem maddesi olmuştur.
Türkiye'nin 2025 Temmuz dönemi elektrik kurulu gücü yaklaşık 120.162 MW olarak gerçekleşmiştir. Hidrolik, Güneş ve Rüzgar'ın payı sırasıyla %27, %19 ve %11'dir. 2025 yılı Temmuz ayı için bir önceki yılın aynı ayına göre toplam kurulu güç içinde yenilenebilir kurulu güç oranı %2,3 oranında artış kaydetmiştir.
Öte yandan, Temmuz - Ağustos 2025 döneminde piyasa takas fiyatı (PTF) ortalama 73 USD/MWh seviyesinde gerçekleşmiştir.
Beklentiler
Portföyde HES'in ağırlığının %80'den %30 seviyesine gerilemesi, RES ve GES'in payının artması öngörülmektedir.
Depolamalı projeler devreye girdikçe mevsimsellikten kaynaklanan dalgalanmalar azalacak ve daha öngörülebilir bir nakit akışı sağlanacaktır.
İtalya'daki projelerden 2026 - 2027 döneminde yaklaşık 20mn EUR EBITDA katkısı beklenmektedir.
Kısa vadede borçluluk yüksek seviyede kalmaya devam etse de yatırımların devreye alınmasıyla birlikte güçlü nakit akışı yaratılması ve Net Borç/FAVÖK oranının iyileşmesi beklenmektedir.
Hisse Performansı ve Çarpanlar
Şirket hissesi 24 Eylül 2025 kapanışına göre yılbaşından beri %51 getiri sağlarken,100 endeksine görece %30 daha iyi performans sergilemiştir. Hisse sektör endeksinden de belirgin şekilde pozitif ayrışmıştır. Şirket çarşamba kapanışa göre 0,77x PD/DD, 12,16x FD/FAVÖK ve 6,14 PD/S (Sektör: 1,12x PD/DD, 9,15 FD/FAVÖK ve 1,42 PD/S) oranlarıyla işlem görmektedir.
Değerlendirme
IC Enterra, yüksek operasyonel verimliliği ve güçlü yatırım iştahıyla Türkiye'de ve yurtdışında büyümeye aday bir yenilenebilir enerji şirketi konumundadır.
Yüksek borçluluk dikkat çekse de yatırımların katkısıyla orta vadede karlılığın artması ve borçluluk oranlarının azalması beklenmektedir.
FAVÖK marjlarının yüksek seyretmesi, sektör ortalamasına göre daha verimli HES performansı ve IC Holding ile sağladığı satış sinerjisi şirketi öne çıkarmaktadır.
Genel olarak IC Enterra'nın önümüzdeki dönemde enerji dönüşümünde önemli bir oyuncu olarak pozitif ayrışması beklenmektedir
Ziraat Yatırım Menkul Değerler
www.ziraatyatirim.com.tr (http://www.ziraatyatirim.com.tr)
***
disclaimer
Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.