Bilanço analizi - MGROS (Halk Yatırım)

Beklentilerin üzerinde net kar. Migros, 4Ç25’te beklentimiz olan 762 mn TL ve piyasa ortalama beklentisi olan 752 mn TL’nin üzerinde yıllık bazda %9,3 düşüşle 864 mn TL net kar açıkladı. Beklentimizin üzerinde gerçekleşen net karda, beklentimizin üzerinde gerçekleşen operasyonel performans ve finansman giderinin tahminimizin hafif altında kalması etkili oldu. Öte yandan TMS 29 uygulaması kapsamında endeksleme etkisi sonucu kaydedilen parasal kazancı bu yılın üçüncü çeyreğinde kaydedilen 5,76 mlr TL seviyesinden, 4Ç25’te 3,22 mlr TL seviyesine geriledi. Ayrıca Migros, 4Ç25’te 155 mn TL ertelenmiş vergi gideri kaydetti (4Ç245’te 687 mn TL ertelenmiş vergi geliri kaydedilmişti).
Operasyonel tarafta ise Migros 4Ç25’te yıllık %12,9 artışla 7,51 mlr TL FAVÖK kaydetti
(4Ç24: 6,65 mlr TL). Şirketin 4Ç25’te %7,1’e ulaşan FAVÖK marjı, yıllık bazda 0,3 puan iyileşme gösterdi. Özetle; hem net kar hem operasyonel marjlar tarafında beklentilerin üzerinde gerçekleşen son çeyrek finansal sonuçların hisse performansına yansımasını
‘pozitif’ olarak değerlendiriyoruz.
✓ Kurum beklentimizi karşılayan satış gelirleri. 4Ç24’teki yüksek baz etkisine rağmen,
Migros 4Ç25’te hem bizim hem piyasa ortalama beklentisi ile uyumlu, yıllık %7,7 reel büyüme kaydederek 105,07 mlr TL net satış geliri kaydetti. Beklentimiz 102,52 mlr TL,
piyasa ortalama beklentisi 102,65 mlr TL net satış geliri kaydedilmesi yönünde bulunuyordu. Gelir artışı, yıllık ~%3'lük satış alanı büyümesi ve yıllık %4'lük benzer mağaza satış büyümesi ile sağlandı. Benzer mağaza satış büyümesi, birebir mağazalarda müşteri trafiğinde %0,5 artış ve benzer mağaza sepet büyüklüğünde %3,6 büyüme ile kaydedildi. Şirket 2025 yılında reel olarak %7,3 oranında ciro büyümesi kaydederek,
412,76 mlr TL satış geliri kaydetti.
✓ Beklentilerin üzerinde FAVÖK performansı. Migros’un FAVÖK’ü kurum beklentimiz olan 6,96 mlr TL ve piyasa ortalama beklentisi olan 7,02 mlr TL’nin üzerinde yıllık bazda %12,9 artışla 7,51 mlr TL seviyesinde gerçekleşti (4Ç24: 6,65 mlr TL). 4Ç24’te %6,8 olan FAVÖK marjı, 4Ç25’te %7,1’e yükseldi. Marj iyileşmesi esas olarak kayıp kaçak oranlarından kaynaklanırken, jet kasalar ve elektronik fiyat etiketleri ek maliyet verimliliği sağladı. 2025 yılında konsolide FAVÖK 27,32 mlr TL’ye ulaştı. Böylece FAVÖK marjı, 2024’teki %5,4 seviyesinden 2025’te %6,6’ya yükselerek belirgin bir iyileşme kaydetmiş oldu. Söz konusu FAVÖK marjı performansı, %6,5 olarak öngörülen 2025 yılı FAVÖK marjı beklentisinin 10 baz puan üzerinde gerçekleşti. 2025 yılında vadeli alımlarda uygulanan faiz oranı etkisi,
2024’e kıyasla 30 baz puan daha düşük olmasına rağmen, stoklardaki enflasyon düzeltmesi etkisinin 130 baz puan azalması FAVÖK marjındaki güçlü iyileşmenin temel unsurlarından oldu. Vadeli alımlarda uygulanan faiz oranı ve stoklardaki enflasyon düzeltmesi etkileri hariç tutulduğunda dahi, 2025 yılında FAVÖK marjı 2024’e göre 30 baz puan artış gösterdi.
✓ 2025’te nakit dönüşüm döngüsü, 1,7 gün iyileşti. Migros, 2025’te 7,81 mlr TL tutarında serbest nakit akışı yarattı (2024’te 18,7 mlrr TL). Yıllık bazda serbest nakit akımındaki düşüşte; KDV alacakları ve SGK ödemelerinin takvim etkisinden kaynaklanan 5,9 mlr TL’lik tek seferlik bilanço etkisi, 1,8 mlr TL’lik yatırım harcamalarındaki değişim ve 2024’teki varlık satışlarının etkisi ile 2025’te yavaşlayan enflasyonun net işletme sermayesi üzerindeki 2,6 mlr TL’lik etki başlıca sebepler oldu. 2025’te, Migros’un net nakdi reel olarak yıllık bazda %3 azalışla 27,14 mlr TL’ye geriledi. Net borç önceki çeyrekteki net nakit pozisyonundan 3,9 milyar TL’ye yükseldi. Net borç/FAVÖK oranı 0,1x ile düşük seviyede kaldı.
✓ 2026 yılı beklentilerini açıkladı. TMS 29 enflasyon muhasebesi kapsamında Migros,
2026 yılında %5-7 aralığında ciro büyümesi öngörüyor. 2026 yılı için konsolide FAVÖK marjı hedefi, TMS 29’a göre %6-7 aralığında bulunuyor. Migros’un bu yıl için 180-200 yeni mağaza açma hedefi olup, yatırım harcamalarının satışlara oranının TMS 29’a göre
%2,5-3,0 aralığında gerçekleşmesini öngörüyor.
✓ Migros için 855,00 TL seviyesinde bulunan hedef fiyatımızı 890,40 TL’ye yükseltiyor ve ‘AL’ yönünde bulunan tavsiyemizi koruyoruz. Beklentimizin üzerinde gerçekleşen finansal sonuçlar ve modelimizi 1 yıl ileri taşımamız neticesinde hedef fiyatımızda revizyona gidiyoruz. 2026 beklentileri, Migros için olumlu görüşümüzü genel olarak destekliyor. Bu doğrultuda, Migros için 855,00 TL seviyesinde bulunan hedef fiyatımızı 890,40 TL seviyesine yükseltiyor ve ‘AL’ yönünde bulunan tavsiyemizi sürdürüyoruz.

Halk Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
www.halkyatirim.com.tr (http://www.halkyatirim.com.tr)

* * *
Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.